Dywidendy w Actionie póki co nie będzie

Giudice - graffitiAction S.A. przeżywa poważne trudności finansowe i dąży do zawarcia układu z wierzycielami. Jeszcze w czerwcu nic nie wskazywało, że restrukturyzacja będzie potrzeba, a spółka zdecydowała się na wypłatę dywidendy. Walne zgromadzenie 23 czerwca uchwaliło przekazanie części zysków spółki akcjonariuszom. Termin wypłaty dywidendy ustalono na 5 października. Tymczasem 1 sierpnia otwarto postępowanie sanacyjne spółki.

Czy w takiej sytuacji dywidenda zostanie wypłacona?

Prawo do udziału w zysku spółki jest podstawowym prawem akcjonariusza. Za wniesienie wkładu do spółki akcjonariusze mają prawo do partycypacji w jej zyskach. Prawo to jest jednak abstrakcyjne i samo w sobie nie może stanowić podstawy do żądania od spółki zapłaty jakiejkolwiek kwoty. By akcjonariusz mógł żądać zapłaty dywidendy spółka musi przede wszystkim wypracować zysk[1]. Sam zysk jednak nie wystarcza.  Potrzebna jest jeszcze uchwała walnego zgromadzenia o podziale zysku i przeznaczeniu go na dywidendę. Taka uchwała w spółce publicznej musi wskazywać: 1) kwotę dywidendy, czyli ile zysku spółki przypadnie akcjonariuszom, 2) dzień dywidendy, czyli kiedy trzeba być akcjonariuszem, żeby otrzymać dywidendę, 3) termin wypłaty dywidendy, czyli dzień w którym osoby uprawnione otrzymają dywidendę (uprawnieni w momencie otrzymania nie muszą już być akcjonariuszami, konieczne jest jedynie by byli nimi w dniu dywidendy). Maksymalny termin wypłaty dywidendy nie został w przepisach określony.

Dopiero wypracowanie przez spółkę zysku, wykazanie go w sprawozdaniu finansowym, które na dodatek zostało zbadane przez biegłego rewidenta oraz podjęcie przez walne zgromadzenie uchwały o podziale zysku, zawierające wskazane wyżej elementy. W momencie podjęcia uchwały wiadomo jaką kwotę spółka wypłaci akcjonariuszom. W dniu dywidendy wiadomo kto będzie uprawniony do dywidendy. Gdy znane są te dwa elementy, uprawniony akcjonariusz ma prawo żądać od spółki zapłaty. Od strony prawnej dopiero z tym momentem powstaje wierzytelność o zapłatę. Wierzycielem jest osoba uprawniona (akcjonariusz w dniu dywidendy), a dłużnikiem spółka. Abstrakcyjne prawo do udziału w zysku spółki zamienia się w konkretną wierzytelność pieniężną.

Termin zapłaty tego długu spółki przypada na dzień wypłaty dywidendy. Jeśli więc dzień wypłaty dywidendy przypada później niż dzień dywidendy, to do nadejścia dnia wypłaty wierzytelność o zapłatę nie jest wymagalna. Wierzytelność istnieje, ale do nadejścia tego terminu akcjonariusz-wierzyciel w nie ma możliwości jej egzekwowania, a spółka-dłużnik nie jest zobowiązana do wcześniejszej zapłaty. Przed terminem wypłaty dywidendy akcjonariuszowi przysługuje wobec spółki wierzytelność niewymagalna.

Jednym z podstawowych skutków otwarcia postępowania sanacyjnego jest moratorium na spłatę długów. Od dnia otwarcia tego postępowania do dnia jego zakończenia lub umorzenia niedopuszczalne jest spłacanie długów, które z mocy prawa objęte są układem[2]. Jest to równocześnie przywilej, jak i obowiązek dłużnika.

Zasadą jest, że układ obejmuje przede wszystkim wierzytelności osobiste dłużnika powstałe przed dniem otwarcia postępowania restrukturyzacyjnego[3]. Wierzytelność o zapłatę dywidendy jest więc objęta układem.

Wstępne propozycje układowe Action przewidują m.in. karencję w spłacie zobowiązań do końca 2017 r., umorzenie w całości i spłatę wierzycieli w pełnej wysokości należności głównej w maksymalnie dwudziestu równych ratach kwartalnych płatnych do końca miesiąca następującego po upływie pierwszego kwartału 2018 r.

Możliwe jest uznanie uchwały o podziale zysków za czynność prawną bezskuteczną wobec masy sanacyjnej. Bezskuteczne wobec masy sanacyjnej są czynności prawne, którymi dłużnik rozporządził swoim majątkiem, jeżeli wartość świadczenia dłużnika istotnie przewyższa wartość świadczenia otrzymanego przez dłużnika, a czynność prawna została dokonana w ciągu roku przed dniem złożenia wniosku o otwarcie postępowania sanacyjnego (art. 304 Prawa restrukturyzacyjnego). Uchwała walnego zgromadzenia jest jednostronną czynnością prawną spółki. Uchwała dywidendowa nie jest połączona z żadnym przysporzeniem dla spółki, a jej wykonanie pomniejsza majątek spółki-dłużnika. W takim ujęciu, masa sanacyjna nie jest w ogóle zobowiązana do wypłaty żadnych świadczeń dywidendowych. Wskazany przepis zakłada bezskuteczność czynności prawnej (tu: uchwały) wobec masy sanacyjnej z mocy samego prawa. W efekcie, moim zdaniem jeśli zarządca uzna uchwałę dywidendową za bezskuteczną to nie umieści jej w spisie wierzytelności. Wierzyciel nie umieszczony w spisie ma prawo do sprzeciwu, który rozstrzyga sędzia-komisarz. Jego orzeczenie jest zaskarżalne do sądu.

W efekcie, wkrótce dowiemy się jak do tego problemu podszedł zarządca i jak zareagują akcjonariusze. Niezależnie od przyjętej interpretacji, akcjonariusze Action nie mogą więc spodziewać się, że 5 października na ich rachunkach pojawi się dywidenda.

 

 

 

[1] precyzyjniej: dysponować odpowiednimi środkami pochodzącymi z zysku

[2] art. 252 § 1 w zw. z art. 297 Prawa restrukturyzacyjnego

[3] art. 150 ust. 1 pkt. 1) Prawa restrukturyzacyjnego

Do więzienia za stanowisko o wartości godziwej akcji!

View of the cell through the prison barsZnajomy podesłał mi bardzo ciekawy artykuł pana Andrzeja Dobrzynieckiego-Cartier „Prawnokarna ochrona akcjonariatu mniejszościowego na przykładzie Redan S.A.”. Problem dotyczy odpowiedzialności prawno-karnej członków zarządu spółki, związanej z naruszeniem obowiązku wydania stanowiska o wartości godziwej akcji spółki, na które ogłoszono wezwanie. O problemach związanych z niewydaniem takiej opinii, albo brakami w jej treści sam pisałem już wcześniej. Jednak nie od strony prawa karnego.

Autor artykułu analizuje sytuację, w której stanowisko zarządu o wartości godziwej akcji nie jest oparte o żadną profesjonalną wycenę, a jest jedynie wyrazem wewnętrznego przekonania zarządu. Z taką sytuacją mamy do czynienia stosunkowo często, szczególnie w przypadku, gdy wzywającym jest akcjonariusz dominujący. Zarząd nie wchodzi w polemikę z jego ustaleniami i ogranicza się do stwierdzenia, że cena wezwania odpowiada wartości godziwej.

Pan Andrzej Dobrzyniecki-Cartier proponuje uznanie takiego podejścia za naruszające interes spółki, a przez to sankcjonowane karnie, na podstawie art. 296 § 1 Kodeksu karnego. To osławiony przepis o działaniu na szkodę spółki, przewidujący karę nawet do 10 lat więzienia! Autor postuluje, by uznać, że skoro na członkach zarządu spółki ciąży obowiązek przedstawienia stanowiska o wartości godziwej akcji, to należyte wykonanie tego obowiązku musi polegać na określeniu tej wartości. Przyjętym w obrocie sposobem jest przygotowanie odpowiedniej wyceny przez profesjonalną firmę. Zatrudnienie specjalisty od wycen daje możliwość bezstronnej oceny wartości godziwej, więc taka opinia jest znacznie bardziej wiarygodna, bo nie obciążona konfliktem interesów. Zlecenie wykonania niezależnej wyceny jest jednak jedynie dobrą praktyką rynkową, a nie ustawowym obowiązkiem.

W ocenie Autora artykułu, niepozyskanie takiej niezależnej wyceny jest naruszeniem reguł starannego działania zarządu. Stanowisko zarządu o wartości godziwej akcji, nieoparte o niezależną wycenę, może być uznane za wydane z zaniechaniem należytej staranności i może tym samym wprowadzać akcjonariuszy mniejszościowych w błąd.

Problemem jest jednak czy takie działanie wyrządza szkodę samej spółce. Autor artykułu staje na stanowisku, że skoro interes spółki jest wypadkową interesów wszystkich akcjonariuszy, to naruszenie interesu jednej grupy akcjonariuszy jest również działaniem na szkodę spółki.

Uznanie, szczególnie przez prokuraturę, a następnie sądy karne, prawidłowości takiego rozumowania, z całą pewnością zmieniłoby praktykę wydawania stanowisk zarządu w sprawie wartości godziwej akcji. Akcjonariusze mniejszościowi mogliby być zadowoleni. A specjaliści od wycen, jeszcze bardziej.

Polecam spokojną analizę całości.

Nieważny obrót akcjami „rolnych” spółek na New Connect

Prawniczym przebojem ostatnich tygodni jest ustawa o kształtowaniu ustroju rolnego. Ten fantastyczny akt prawny nie tylko sparaliżował obrót ziemią, ale dostarczył nam wszystkich niesamowitych doznań intelektualnych. Niestety poza wyszukiwaniem coraz to nowych absurdów, analiza tych przepisów zmusza do smutnej refleksji nad jakością stanowienia prawa w Polsce.

farming tractor line-ups, plows and machineryNieruchomość rolna i pierwokup

Nieruchomość rolna to taka nieruchomość, która jest lub może być wykorzystywana do prowadzenia działalności rolnej. Przepisów ustawy nie stosuje się do nieruchomości o powierzchni mniejszej niż 0,3 ha oraz do  nieruchomości położnych na obszarach przeznaczonych w planach zagospodarowania przestrzennego na cele inne niż rolne.

Ustawa nie tylko ogranicza obrót nieruchomościami, ale i ogranicza obrót akcjami spółek, które są właścicielami nieruchomości rolnych. Agencji Nieruchomości Rolnych („Agencja”) przyznano ustawowe prawo pierwokupu akcji i udziałów spółki prawa handlowego, która jest właścicielem nieruchomości rolnej (art. 3a Ustawy). Zbycie takich akcji może nastąpić jedynie pod warunkiem, że Agencja nie wykona prawa pierwokupu. Nabycie akcji dokonane niezgodnie z przepisami ustawy jest nieważne (art. 9 ust. 1 Ustawy). Sankcja nieważności dotyczy w szczególności naruszenia ustawowego prawa pierwokupu przysługującego Agencji.

Prawo pierwokupu dotyczy tylko umów sprzedaży, ale w wypadku zbycia akcji takiej spółki w wyniku zawarcia innej umowy, albo innego zdarzenia prawnego, Agencji przysługuje prawo nabycia akcji, za zapłatą ceny rynkowej (art. 4 ust. 6 Ustawy).

Giełda, giełda i .. New Connect

Na szczęście ustawodawca dostrzegł, że w Polsce istnieje Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie.  Efektem tego spostrzeżenia jest wyłączenie stosowania przepisu o prawie pierwokupu „w przypadku zbywania akcji dopuszczonych do obrotu na rynku giełdowym w rozumieniu ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (Dz. U. z 2014 r. poz. 94, z późn. zm.)” [art. 3a ust. 2 pkt. 1) Ustawy]. Co za ulga! Ale, zaraz, zaraz… New Conect nie jest rynkiem giełdowym! A niektóre spółki tam notowane są właścicielami nieruchomości.

W Polsce rynek giełdowy oraz rynek pozagiełdowy są częściami rynku regulowanego (art. 15 ust. 1 ustawy o obrocie). Obok nich, spółka prowadząca giełdę może organizować alternatywny system obrotu, jakim jest np. New Connect (art. 16 ust. 3 ustawy o obrocie). Obrót papierami wartościowymi dokonywany na rynku regulowanym albo w alternatywnym systemie obrotu jest określany obrotem zorganizowanym. W konsekwencji, NewConnect ma status rynku zorganizowanego, lecz prowadzony jest przez GPW poza rynkiem regulowanym w formule alternatywnego systemu obrotu. Powoduje to, że choć obrót akcjami na New Connect jest obrotem zorganizowanym, to nie jest obrotem giełdowym. Nawet jeśli sam New Connect jest organizowany przez giełdę.

I tu mamy problem. Wyłączenie stosowania przepisów o ustawowym prawie pierwokupu akcji spółek, które są właścicielami nieruchomości rolnych nie dotyczy obrotu na New Connect, bo nie jest to obrót giełdowy. Każde zbycie takich akcji bez umożliwienia Agencji wykonania prawa pierwokupu jest nieważne. W konsekwencji nieważna jest każda transakcja zbycia akcji notowanej na New Connect spółki, która jest właścicielem nieruchomości rolnej, która została dokonana po 1 maja 2016 r., a która nie została poprzedzona umożliwieniem Agencji wykonania prawa pierwokupu. Truizmem jest stwierdzenie, że niewykonalne jest poprzedzenie złożenia zlecenia giełdowego zawiadomieniem Agencji. Wyszło, więc słabo.

 

Obligacje partycypacyjne Polskiej Grupy Węglowej

Mine de charbonNegocjacje dotyczące zadłużenia Polskiej Grupy Węglowej trwają. Minister Tchórzewski właśnie oświadczył, że banki zgodziły się żeby 20% zadłużenia spółki było spłacane z zysku, za pośrednictwem obligacji partycypacyjnych. Wygląda ciekawie, a prawdopodobnie będzie jeszcze bardziej ekscytująco.

Możliwość emisji obligacji partycypacyjnych wynika wprost z art. 18 ustawy o obligacjach. Choć prawie identyczną regulację przewidywała stara ustawa, to emisje obligacji partycypacyjnych należą do rzadkości. Może teraz coś się zmieni?

Prawo obligatariuszy do zysku emitenta jest  z oczywistych przyczyn warunkowe. Prawo to powstanie bowiem dopiero wtedy gdy emitent wypracuje zysk. Określona części tego zysku przypadnie obligatariuszom. Ustawa nie narzuca żadnych rozwiązań i ogranicza się w zasadzie do wymagania by szczegółowe warunki i zasady udziału obligatariuszy w zysku emitenta określone zostały w warunkach emisji. Otwiera to szerokie pole dla kreatywnych rozwiązań.

Intuicyjnie większość z nas wyobrażając sobie obligacje partycypacyjne określa prawo do zysku jako prawo zastępujące tradycyjne odsetki. W takim rozumieniu prawo do zysku jest  tzw. świadczeniem ubocznym. Taka obligacja raz do roku mogłaby przynosić przychody, zależne od wypracowania zysków przez emitenta. Obok prawa do zysku można również zastrzec świadczenia odsetkowe. Powstałaby obligacja kuponowa z bonusem w postaci udziału w zysku. W każdym z tych przypadków, oprócz tych świadczeń ubocznych (prawo do zysku, odsetki) – w terminie zapadalności – obligacja byłaby wykupywana przez emitenta. Istotą takiego modelu jest to, że prawo do zysku występuje obok głównego zobowiązania emitenta, jakim jest obowiązek wykupu obligacji (zwrot nominału).

Nie jest to jednak jedyna możliwość. Obligacja partycypacyjna może zostać ukształtowana w taki sposób, by prawo do zysku było tzw. świadczeniem głównym. W takim wypadku emitent będzie zobowiązany jedynie do wypłaty obligatariuszom określonej części swojego zysku. I nic więcej. Cena emisyjna takiej obligacji będzie więc ceną za prawo do partycypowania w zysku emitenta. Taki zakład może okazać się bardzo lukratywny. Ale nie musi. Wszystko zależy od emitenta. Jeśli emitent nie wypracuje żadnego zysku, to nie wypłaci obligatariuszom żadnych świadczeń. Wszystko zgodnie z warunkami emisji. Ewentualne żale można będzie zbyć tradycyjnym: „widziały gały, co brały!”.

Warunków emisji obligacji partycypacyjnych PPG jeszcze nie znamy. Można jednak zakładać, że skoro obligacje te mają być alternatywą dla konwersji wierzytelności na akcje, to zastosowane zostanie to drugie rozwiązanie. W efekcie, część długów objęta tymi papierami zostanie spłacona wyłącznie, jeśli PPG wypracuje zyski. Taka uroda restrukturyzacji.

 

Zakaz wykonywania głosu z akcji Projprzem?

Flat modern design with shadow Icon  symbol ban talk

Flat modern design with shadow Icon symbol ban talk

Trwa walka o przejęcie Projprzem. GK Immobile ogłosiła wezwanie na akcje, a spółka odpowiedziała różnymi działaniami obronnymi. Zarząd Projprzem nie tylko uznał cenę wezwania za odbiegającą od wartości godziwej akcji, ale skierował do sądu pozew przeciwko GK Immobile o „ustalenie zakazu wykonywania prawa głosu z akcji posiadanych przez wyżej wymienionego akcjonariusza w związku z działaniem w porozumieniu z innymi Akcjonariuszami Spółki”. Tego typu pozew jest coraz częściej stosowanym środkiem w sporach korporacyjnych. W tej sprawie ciekawe jest akcentowanie uzasadnienie jego złożenia. Przewodniczący rady nadzorczej Projprzem w wypowiedzi dla Parkietu, stwierdził, że z wykonanych analiz wynika, że: „…samo wezwanie jest pewnego rodzaju zalegalizowaniem uprzednich niezgodnych z prawem praktyk”.

Projprzem jest płyną spółką, a jej free float to ponad 49% akcji (42% ogólnej liczby głosów). GK Immobile jest największym akcjonariuszem Projprzem, mającym akcje dające 17,44% ogólnej liczby głosów, a wzywa na kolejne 14,92%. Jeśli wezwanie powiedzie się to GK Immobile znajdzie się tuż pod progiem 33%.

Spółka – jak sama pisze w raporcie bieżącym – działając w celu ochrony praw akcjonariuszy mniejszościowych pozwała GK Immobile i chce w ramach procesu ustalić czy głównemu akcjonariuszowi przysługuje prawo głosu z posiadanych akcji. Spółka wskazuje, że przyczyną złożenia pozwu jest podejrzenie, że GK Immobile „dokonała naruszenia przepisów ustawy o ofercie publicznej, a szczególności dotyczących notyfikacji, o której mowa w art. 69 powołanej ustawy”.

Wskazany przez Projprzem przepis art. 69 ustawy o ofercie nakazuje akcjonariuszom dokonywania notyfikacji zmian stanu posiadania akcji spółki publicznej. Jego celem jest zapewnienie że wszyscy zainteresowani będą znać aktualną strukturę akcjonariatu spółki. Obowiązek informacyjny dotyczy tylko znaczących akcjonariuszy, czyli tych którzy posiadają akcje dające więcej niż 5%. Wykonanie tego obowiązku polega wyłącznie na przesłaniu do spółki i KNF informacji dotyczącej zmiany zaangażowania. Niby nic wielkiego, ale sankcje za naruszenie tego obowiązku są drakońskie. Można dostać wysoką karę administracyjną od KNF, ale naruszenie może skutkować też zakazem wykonywania prawa głosu z akcji. Ustawa nie bawi się w subtelności i nie rezerwuje nałożenia tego zakazu tylko dla najistotniejszych naruszeń. W konsekwencji, nawet niewielkie naruszenia (np. jednodniowe opóźnienie notyfikacji) skutkują bezwzględnym zakazem wykonywania prawa głosu. Zakazu tego nie znosi nawet późniejsze prawidłowe wykonanie obowiązku.

W przypadku naruszenie obowiązków z art. 69 zakaz wykonywania prawa głosu może dotyczyć tylko akcji, które były przedmiotem transakcji powodującej osiągnięcie lub przekroczenie określonego progu ogólnej liczby głosów. Innymi słowy zakaz nie dotyczy wszystkich akcji ale tylko tych których nabycie – wbrew obowiązkowi – nie było notyfikowane. Jeśli więc przykładowo – tak jak w tej sprawie – akcjonariusz posiadał ponad 17% głosów, to nabycie pakietu dającego 2% głosów już spowoduje powstanie obowiązku informacyjnego[1].

Akcjonariusze rzadko zapominają zawiadomić rynek o takich transakcjach. Jednak nie zawsze powstanie obowiązku jest związane z bezpośrednim nabyciem akcji. Dużo częściej, szczególnie w sporach korporacyjnych, jest podnoszony argument powstania obowiązku notyfikacyjni w związku z innymi zdarzeniami. Najbardziej popularny jest zarzut tzw. działania w porozumieniu, które dotyczy wspólnego nabywania akcji spółki, zgodnego głosowania na walnym zgromadzeniu lub prowadzenia trwałej polityki wobec spółki. Samo porozumienie nie musi być pisemne, a każda z tych przesłanek jest w znacznym stopniu ocenna (Kiedy polityka jest trwała? Czy „zgodne głosowanie” zależy od ilości uchwał, ich ważności?).

Naruszenie obowiązku notyfikacji skutkuje bezwzględnym zakazem wykonywania prawa głosu. I co najważniejsze, zakaz ten nie jest czasowy, czyli nie znika z momentem wykonania obowiązku. W efekcie, takie naruszenie może pozbawić akcjonariusza prawa głosu z akcji prawie na zawsze. Akcjonariusz musi zbyć akcje by można było z nich wykonywać prawo głosu. Sankcja związana jest z akcjonariuszem, który nie dokonał notyfikacji, a nie z samymi akcjami. Jeśli staną się one własnością kolejnej osoby, to można z nich głosować na normalnych zasadach. Nabywca będzie mógł więc głosować z akcji, które były objęte zakazem. Wielu akcjonariuszy różnych spółek było już zmuszonych do dokonania takich oczyszczających transakcji zbycia akcji, co było jedynym sposobem na odzyskanie prawa głosu z akcji.

Ten przykład najlepiej pokazuje jak bardzo należy uważać z wykonywaniem obowiązków związanych ze znacznymi pakietami akcji.

 

 

 

 

 

 

 

[1] zakładając, że akcje są dopuszczone do obrotu na rynku oficjalnych notowań giełdowych

Reklama jakiej jeszcze nie znacie!

Cherry vintage grunge retro advertising poster, vector illustration.  Retro vegetables for farm fresh

Przykład zakazanej reklamy.

Nie będę udawał, że wiem cokolwiek o reklamie. Sięgam więc do internetów i dowiaduję się, że reklama to informacja połączona z komunikatem perswazyjnym, która zazwyczaj ma na celu skłonienie do nabycia lub korzystania z określonych towarów i usług[1]. Moje przeczucia potwierdziły się! Reklamuję mój towar, żeby go sprzedać. Dziecinnie proste. Jednak nie na rynku papierów wartościowych.

Zmieniło się właśnie słynne prospektowe rozporządzenie 809/2004. Nowelizacja nie jest obszerna i rewolucyjna, ale zawiera kilka godnych uwagi rozwiązań[2]. Zmienia się m.in. regulacja dotycząca kampanii reklamowych związanych z ofertami publicznymi. Do tej pory naczelnymi zasadami były:

  • zgodność informacji zawartych w materiałach reklamowych z prospektem;
  • wskazanie promocyjnego charakteru materiałów;
  • wskazanie że mamy lub będziemy mieć prospekt;
  • wskazanie, że wszystko co istotne (i wiążące) jest zawarte w prospekcie.

Publikowano prospekty, ale obok nich materiały promocyjne m.in. w postaci ulotek, ogłoszeń prasowych i banerów reklamowych. I wszystko działało. Ktoś jednak doszedł do wniosku, że nie do końca. Najprawdopodobniej celem było wzmocnienie ochrony klientów indywidualnych. Niestety wyszło słabo. Dla mnie ta zmiana jest podręcznikowym wręcz przykładem przeregulowania rynku.

Nowe przepisy stanowią, że informacje dotyczące oferty publicznej „ujawniane czy to do celów reklamowych, czy innych” (!?) nie mogą „przedstawiać wyraźnie jednostronnego poglądu na temat informacji zawartych w prospekcie emisyjnym, w tym przez ominięcie negatywnych aspektów takich informacji lub położenie na nie mniejszego nacisku niż na aspekty pozytywne”. I to jest wyzwanie! Kto jest w stanie skonstruować reklamę, która spełni te wymagania? Reklama ma być zrównoważona, czyli w tych samych proporcjach przedstawiać pozytywy i negatywy. Z takim samym naciskiem na oba typy informacji. Wychodzi na to, że sformułowanie „Solidne zyski”, trzeba koniecznie zrównoważyć frazą „Dotkliwe straty”, a „Stabilny rozwój” hasłem „Niepewna przyszłość”. I to taką samą czcionką i kolorem. A może po prostu wystarczy przepisać na każdej ulotce, czy ogłoszeniu czynniki ryzyka wymienione w prospekcie. Tam zajmują 10 stron A4, więc spokojnie zmieszczą się na internetowym banerze reklamowym 4×2 cm i będą czytelne. Pluralizm i brak jednostronnych poglądów zapewniony.

Z drugiej strony można twierdzić, że w większości przypadków nie da się pogodzić nakazu publikacji rzetelnych informacji w prospekcie i materiałach reklamowych z opisanym nakazem „zrównoważonej reklamy”. Większość spółek przeprowadzających oferty publiczne akcji czy obligacji rozwija się i zarabia. Większość informacji o takich spółkach jest pozytywna. Taki pozytywny, a przy tym prawdziwy, wydźwięk w większości mają prospekty. Jeśli jednak w materiałach reklamowych ten pozytywny wydźwięk musi zostać zrównoważony informacjami negatywnymi, to oznacza to że ma być ich tyle samo? Trzy pozytywne i trzy negatywne. Czy może mają mieć taką samą wagę? Z trzech pozytywnych wynika, ze spółka zarobi 80 milionów, to trzeba zrównoważyć trzema negatywnymi, z których wyniknie, że może stracić właśnie 80 milionów? Jeśli negatywnymi informacjami zrównoważymy pozytywy to przekaz reklamowy będzie zrównoważony, ale nierzetelny i nieprawdziwy. Dochodzimy do absurdu.

Jak te przepisy będą stosowane nie wiadomo. Moim zdaniem poziom ochrony inwestorów indywidualnych nie zwiększy się, ale za to będziemy mogli podziwiać produkty reklamopodobne, jakich do tej pory nie było.

[1] https://pl.wikipedia.org/wiki/Reklama

[2] http://eur-lex.europa.eu/legal-content/PL/TXT/PDF/?uri=CELEX:32016R0301&from=PL

Unia personalna Orlenu i PKO BP

abstrakcyjne to wektorDobra zmiana ma wiele twarzy. Powierzenie panu Wojciechowi Jasińskiemu funkcji Prezesa Zarządu PKN Orlen odbiło się na rynku szerokim echem. Powołanie go w skład Rady Nadzorczej  PKO BP też miało swój ciężar gatunkowy. Nieoczywistym skutkiem tych decyzji jest uznanie przez ORLEN, że PKO BP jest osobą blisko związaną z panem Wojciechem Jasińskim. Skutkiem tego będzie zapoczątkowana właśnie praktyka publikowania przez ORLEN raportów bieżących dotyczących transakcji na instrumentach finansowych ORLEN dokonanych przez PKO BP.

Nawet jeśli teraz traktujemy to jako ewenement, to już niedługo będzie to absolutny standard. Wyjątkowo jednak kłopotliwy.

Osoba obecnie blisko związana

Transakcje osób blisko związanych są obecnie raportowane przez samych insiderów, czyli m.in. przez członków zarządu. O tym kto jest osobą blisko związaną decyduje obecnie ustawa o obrocie. W interesującym nas zakresie ustawa, stanowi, że osobami blisko związanymi są podmioty, w których członek zarządu: wchodzi w skład ich organów zarządzających lub nadzorczych, lub w których strukturze organizacyjnej pełni funkcje kierownicze i posiada stały dostęp do informacji poufnych dotyczących tego podmiotu oraz kompetencje w zakresie podejmowania decyzji wywierających wpływ na jego rozwój i perspektywy prowadzenia działalności gospodarczej[1] . Jak widać nie wystarcza samo pełnienie funkcji w zarządzie lub nadzorze innej spółki lub ewentualnie pełnienie funkcji kierowniczych. Oprócz tego osoba pełniąca wskazane funkcje musi:

  • mieć stały dostęp do informacji poufnych dotyczących tej drugiej spółki; wymóg istnienia w drugiej spółce informacji poufnych – moim zdaniem – eliminuje z kręgu „osób blisko związanych” wszystkie spółki niepodlegające obowiązkom informacyjnym, czyli te których papiery wartościowe nie są notowane na żadnym rynku;

oraz

  • kompetencje w zakresie podejmowania istotnych decyzji.

W efekcie, samo zasiadanie w radzie nadzorczej innej spółki nie powoduje obecnie automatycznego uznania tej innej spółki za osobę blisko związaną. I dalej, nie skutkuje koniecznością raportowania o transakcjach tej drugiej spółki na akcjach naszego emitenta.

W przypadku ORLENU i PKO BP, uznano jednak, że wszystkie przesłanki są spełnione i ORLEN będzie raportował o wszystkich transakcjach PKO BP na akcjach ORLENU i prawach pochodnych dotyczących tych akcji ORLENU.

Osoba MARowsko blisko związana

Znacznie weselej będzie od 3 lipca 2016 r., kiedy wejdą w życie przepisy osławionego już rozporządzenia MAR. Będzie znacznie prościej, bo definicja osoby blisko związanej – przynajmniej w analizowanym względzie – jest znacznie mniej skomplikowana. Osoba blisko związana oznacza m.in. osobę prawną, w której obowiązki zarządcze pełni osoba pełniąca obowiązki zarządcze u emitenta[2]. Wszystko jest banalnie wręcz proste, bo „osoba pełniąca obowiązki zarządcze” oznacza „osobę związaną z emitentem (…), która:

a) jest członkiem organu administracyjnego, zarządzającego lub nadzorczego tego podmiotu; lub

 

b) pełni funkcje kierownicze, nie będąc członkiem organów, o których mowa w lit. a), przy czym ma stały dostęp do informacji poufnych dotyczących pośrednio lub bezpośrednio tego podmiotu oraz uprawnienia do podejmowania decyzji zarządczych mających wpływ na dalszy rozwój i perspektywy gospodarcze tego podmiotu”[3].

Tak skonstruowana definicja diabolicznie upraszcza całą sprawę. Osoba blisko związana to podmiot, w którym członek zarządu lub rady nadzorczej spółki giełdowej sprawuje funkcje zarządcze, czyli zasiada w zarządzie lub radzie nadzorczej. Nic więcej. Nie będzie więc mieć znaczenia ani dostęp do informacji poufnych w tej drugiej spółce (ani okoliczność czy taki podmiot posiada informacje poufne, w rozumieniu przepisów giełdowych), ani kompetencje do podejmowania kluczowych decyzji. Wystarczy sam fakt zasiadania w organach innego podmiotu. Równoległe zasiadanie w organach dwóch podmiotów będzie miało daleko idące konsekwencje. Żeby było ciekawiej nie wyłącznie dla osoby piastującej równolegle dwie funkcje, ale i dla obu spółek.

Czeka nas więc wysyp niespodziewanych, a nawet niechcianych unii personalnych, a w ślad za nimi wysyp – w zdecydowanej części – nikomu niepotrzebnych raportów.

 

 

 

 

[1] art. 160 ust. 2 pkt. 4) ustawy o obrocie

[2] Artykuł 3 ust. 1 pkt. 26) lit. d) MAR

[3] Artykuł 3 ust. 1 pkt. 25) MAR