Tagged: zastaw rejestrowy

Nie wszystko może być zabezpieczeniem obligacji

Aktywność na polskim rynku obligacji korporacyjnych często przypomina spacer po polu minowym. Już kilkakrotnie pisałem o pułapkach prawnych czyhających na inwestorów. Głód kapitału i brak istotnego i nieobciążonego majątku skłania emitentów do sięgania po coraz bardziej egzotyczne zabezpieczenia. Często zdarza się, że wątpliwa jest możliwość realnego zaspokojenia długu z danego zabezpieczenia (np. hipoteki na mało atrakcyjnych nieruchomościach). Jest to jednak kwestia czysto biznesowa. Są jednak przypadki, w których  wątpliwa jest sama prawna możliwość skorzystania z zabezpieczenia.

futuristic metallic structureNa pierwszy rzut oka może wydawać się to nielogiczne. Skoro oferta obligacji jest przygotowywana prawidłowo, to inwestor otrzymuje propozycję nabycia obligacji wraz z informacją o ustanowieniu zabezpieczenia. W przypadku najpopularniejszego zabezpieczenia rzeczowego, czyli zastawu rejestrowego taka informacja powinna być udokumentowana zaświadczeniem o wpisie do odpowiedniego rejestru. Jeśli taki wpis został dokonany, to wszystko wydaje się w porządku. Niestety nie zawsze tak jest.

Wpis do rejestru zastawów

Wpisu zastawu do rejestru dokonuje sąd. Nie przeceniajmy jednak wartości samego wpisu. Dla zastawu rejestrowego wpis do rejestru jest jedynie odpowiednikiem wydania rzeczy wierzycielowi  przy ustanawianiu zastawu zwykłego. Zarówno wpis przy zastawie rejestrowym, jak i wydanie rzeczy przy zastawie zwykłym pełnią dokładnie tę samą funkcję, jaką jest zapewnienie prawu zastawu bezwzględnego charakteru. Oznacza to, że co do zasady nikt nie może twierdzić, że nie wiedział o ustanowieniu zastawu. Zastaw jest skuteczny wobec wszystkich, a nie wyłącznie pomiędzy stronami umowy zastawniczej. Na tym w zasadzie kończy się rola wpisu zastawu do rejestru.

Oczywiście w ramach postępowania rejestrowego sąd sprawdza samą umowę zastawniczą. Kontrola sądowa obejmuje jednak wyłącznie sprawdzenie, czy umowa zastawnicza posiada elementy wymagane przez ustawę. Sprawdzenie powinno obejmować również tzw. zdolność zastawniczą przedmiotu zastawu, czyli sąd powinien sprawdzić, czy dana rzecz lub prawo mogą być obciążone zastawem. W niektórych przypadkach można mieć wątpliwości co do efektów takiej kontroli.

Przedmiot zastawu rejestrowego

W samym zamyśle zastaw rejestrowy miał być bardzo elastycznym i skutecznym zabezpieczeniem ustanawianym na ruchomościach i prawach. I taki właśnie jest. W porównaniu z klasycznym zastawem daje on możliwości obciążania dużo bardziej różnorodnych aktywów. Moim ulubiony przykładem daleko posuniętego liberalizmu w tej kwestii jest dopuszczenie przez Sąd Najwyższy ustanowienia zastawu rejestrowego na „stadach zwierząt i zapasach skórek futerkowych[1]. Katalog potencjalnych przedmiotów zabezpieczenia jest otwarty, a zawarte w ustawie wyliczenie jest jedynie przykładowe. Obciążone zastawem rejestrowym może być każde „zbywalne prawo majątkowe”.

Takie podejście pozwala na ustanawianie zabezpieczeń na rozmaitych aktywach. Umożliwia to zaoferowanie zabezpieczeń na dostępnych dla emitenta dobrach, a przez to zwiększa szanse na powodzenie emisji. Warunkiem skutecznego ustanowienia zastawu jest zawsze to, by przedmiot zastawu był nie tylko prawem majątkowym, ale miał jeszcze cechę zbywalności. Istnieje wiele praw majątkowych, które nie są zbywalne. Autorskie prawa osobiste, prawa z decyzji administracyjnych (np. w wypadku, gdy ustawa wprost nie przewiduje możliwości ich transferu), prawo odkupu, prawo pierwokupu, czy użytkowanie są bez wątpienia prawami majątkowymi, ale nie są zbywalne. Wyliczenie to jest jedynie przykładowe, a katalog takich praw oczywiście nie jest zamknięty. Wszystkie te niezbywalne prawa majątkowe nie mogą stanowić przedmiotu zastawu rejestrowego.

Zdarza się jednak, że zastawy na takich dobrach są ustanawiane, a nawet wpisywane do rejestru. W takiej sytuacji obligatariusze, których obligacje są zabezpieczone takim zastawem mogą być niemile zaskoczeni w momencie gdy analizują możliwości skorzystania z zabezpieczeń, albo gdy próbują je realizować. Informacja o prawnej niemożności nabycia zastawionego aktywa albo jego sprzedaży jest wyjątkowo nieprzyjemna. Fakty i prawo są jednak nieubłagane. Skoro transfer takiego aktywa jest prawnie niedopuszczalny, to można zapomnieć o zaspokojeniu się z jego zbycia lub przejęcia na własność jakichkolwiek praw.

Często w takich przypadkach obligatariuszowi pozostaje jedynie rozważanie podniesienia roszczeń odszkodowawczych wobec podmiotów, które zorganizowały taką niefortunną emisję lub administrują takim zastawem. Jednak wtedy, zamiast szybkiego odzyskania zainwestowanych środków mamy długi i trudny proces sądowy.


[1] postanowienie Sądu Najwyższego z dnia 6 października 2010 r., II CSK 209/10, LEX nr 603684

 

Reklama

Obligacje (prawie) zabezpieczone

Coraz więcej emitentów obligacji ma problemy z obsługą zadłużenia. Nagminne są przypadki opóźnień w spłacie kuponów odsetkowych oraz brak terminowego wykupu obligacji. Takie problemy dotykają spore spółki giełdowe (np. Gant), ale i niewielkich emitentów, którzy lokowali na rynku małe kilkumilionowe, a nawet kilkusettysięczne emisje. Szczególnie te ostatnie emisje są przygotowywane bez udziału profesjonalnych doradców i plasowane na rynku w sposób, delikatnie mówiąc, kontrowersyjny. Jednak nawet takie emisje znajdowały amatorów. Inwestorzy podejmując decyzje o nabyciu takich papierów kierują się najczęściej wielkością kilku parametrów. Prym wiedzie oczywiście wysokość oprocentowania (zwykle kilkanaście punktów procentowych rocznie), pod rozwagę brany jest również termin zapadalności obligacji (od kilku miesięcy do dwóch lat) oraz oczywiście zabezpieczenia.

Najpopularniejsze zabezpieczenia obligacji

Możliwości zabezpieczeń obligacji jest sporo. Najbardziej cenione wśród obligatariuszy są zabezpieczenia rzeczowe, a przede wszystkim zastaw rejestrowy i hipoteka. Zastaw rejestrowy można ustanowić na aktywach ruchomych (np. ruchomości, papiery wartościowe, różnego rodzaju prawa). Hipoteki ustanawia się na szeroko pojętych nieruchomościach. Cechą, która decyduje o popularności zabezpieczeń rzeczowych jest możliwość uzyskania przez wierzyciela zaspokojenia z przedmiotu zabezpieczenia, niezależnie od tego kto będzie właścicielem rzeczy i z pierwszeństwem przed innymi wierzycielami. Te przywileje są gwarantowane przez wpisy do publicznych rejestrów, czyli ksiąg wieczystych dla hipotek i rejestru zastawów dla zastawu rejestrowego.

Oczywiście stosuje się wiele innych zabezpieczeń, ale nie mają one opisanych cech, które gwarantować powinny pewność zaspokojenia obligatariusza w momencie braku terminowych płatności.

Kiedy powinno powstać zabezpieczenie obligacji?

Fotolia_kłopoty_XSPrzepisy bardzo wyraźnie wskazują, że ustanowienie zabezpieczeń powinno nastąpić przed wydaniem obligacji. W przypadku obligacji dokumentowych chodzi oczywiście o moment fizycznego przekazania dokumentu obligacji. W wypadku obligacji nie mających formy dokumentu „wydaniem” jest wpis do ewidencji albo zapisanie obligacji na rachunku papierów wartościowych obligatariusza. Wydanie następuje już po zamknięciu subskrypcji. Dobrą praktyką, która znacząco zwiększa komfort inwestora jest ustanowione zabezpieczenia jeszcze przed zaoferowaniem obligacji. W takiej sytuacji do propozycji nabycia dołączone są odpowiednie dokumenty wykazujące fakt ustanowienia zabezpieczeń. Istotne jest jednak, że zastaw rejestrowy i hipoteka powstają dopiero z momentem wpisu do rejestru lub księgi wieczystej. Nie wystarczy więc samo zawarcie umowy z administratorem zastawu, czy złożenie oświadczenia przez właściciela nieruchomości, a nawet złożenie odpowiednich wniosków do sądu w przypadku hipoteki Konieczny jest wpis, który dokumentowany jest zaświadczeniem lub odpisem. Brak takiego wpisu, to brak zabezpieczenia i brak możliwości określania takich obligacji mianem zabezpieczonych.

Dla emitenta oznacza to wadliwe przeprowadzenie emisji obligacji z wszystkimi tego konsekwencjami, ale dla obligatariuszy  często to  dopiero wstęp do prawdziwych kłopotów.