Tagged: administrator zastawu

Nie wszystko może być zabezpieczeniem obligacji

Aktywność na polskim rynku obligacji korporacyjnych często przypomina spacer po polu minowym. Już kilkakrotnie pisałem o pułapkach prawnych czyhających na inwestorów. Głód kapitału i brak istotnego i nieobciążonego majątku skłania emitentów do sięgania po coraz bardziej egzotyczne zabezpieczenia. Często zdarza się, że wątpliwa jest możliwość realnego zaspokojenia długu z danego zabezpieczenia (np. hipoteki na mało atrakcyjnych nieruchomościach). Jest to jednak kwestia czysto biznesowa. Są jednak przypadki, w których  wątpliwa jest sama prawna możliwość skorzystania z zabezpieczenia.

futuristic metallic structureNa pierwszy rzut oka może wydawać się to nielogiczne. Skoro oferta obligacji jest przygotowywana prawidłowo, to inwestor otrzymuje propozycję nabycia obligacji wraz z informacją o ustanowieniu zabezpieczenia. W przypadku najpopularniejszego zabezpieczenia rzeczowego, czyli zastawu rejestrowego taka informacja powinna być udokumentowana zaświadczeniem o wpisie do odpowiedniego rejestru. Jeśli taki wpis został dokonany, to wszystko wydaje się w porządku. Niestety nie zawsze tak jest.

Wpis do rejestru zastawów

Wpisu zastawu do rejestru dokonuje sąd. Nie przeceniajmy jednak wartości samego wpisu. Dla zastawu rejestrowego wpis do rejestru jest jedynie odpowiednikiem wydania rzeczy wierzycielowi  przy ustanawianiu zastawu zwykłego. Zarówno wpis przy zastawie rejestrowym, jak i wydanie rzeczy przy zastawie zwykłym pełnią dokładnie tę samą funkcję, jaką jest zapewnienie prawu zastawu bezwzględnego charakteru. Oznacza to, że co do zasady nikt nie może twierdzić, że nie wiedział o ustanowieniu zastawu. Zastaw jest skuteczny wobec wszystkich, a nie wyłącznie pomiędzy stronami umowy zastawniczej. Na tym w zasadzie kończy się rola wpisu zastawu do rejestru.

Oczywiście w ramach postępowania rejestrowego sąd sprawdza samą umowę zastawniczą. Kontrola sądowa obejmuje jednak wyłącznie sprawdzenie, czy umowa zastawnicza posiada elementy wymagane przez ustawę. Sprawdzenie powinno obejmować również tzw. zdolność zastawniczą przedmiotu zastawu, czyli sąd powinien sprawdzić, czy dana rzecz lub prawo mogą być obciążone zastawem. W niektórych przypadkach można mieć wątpliwości co do efektów takiej kontroli.

Przedmiot zastawu rejestrowego

W samym zamyśle zastaw rejestrowy miał być bardzo elastycznym i skutecznym zabezpieczeniem ustanawianym na ruchomościach i prawach. I taki właśnie jest. W porównaniu z klasycznym zastawem daje on możliwości obciążania dużo bardziej różnorodnych aktywów. Moim ulubiony przykładem daleko posuniętego liberalizmu w tej kwestii jest dopuszczenie przez Sąd Najwyższy ustanowienia zastawu rejestrowego na „stadach zwierząt i zapasach skórek futerkowych[1]. Katalog potencjalnych przedmiotów zabezpieczenia jest otwarty, a zawarte w ustawie wyliczenie jest jedynie przykładowe. Obciążone zastawem rejestrowym może być każde „zbywalne prawo majątkowe”.

Takie podejście pozwala na ustanawianie zabezpieczeń na rozmaitych aktywach. Umożliwia to zaoferowanie zabezpieczeń na dostępnych dla emitenta dobrach, a przez to zwiększa szanse na powodzenie emisji. Warunkiem skutecznego ustanowienia zastawu jest zawsze to, by przedmiot zastawu był nie tylko prawem majątkowym, ale miał jeszcze cechę zbywalności. Istnieje wiele praw majątkowych, które nie są zbywalne. Autorskie prawa osobiste, prawa z decyzji administracyjnych (np. w wypadku, gdy ustawa wprost nie przewiduje możliwości ich transferu), prawo odkupu, prawo pierwokupu, czy użytkowanie są bez wątpienia prawami majątkowymi, ale nie są zbywalne. Wyliczenie to jest jedynie przykładowe, a katalog takich praw oczywiście nie jest zamknięty. Wszystkie te niezbywalne prawa majątkowe nie mogą stanowić przedmiotu zastawu rejestrowego.

Zdarza się jednak, że zastawy na takich dobrach są ustanawiane, a nawet wpisywane do rejestru. W takiej sytuacji obligatariusze, których obligacje są zabezpieczone takim zastawem mogą być niemile zaskoczeni w momencie gdy analizują możliwości skorzystania z zabezpieczeń, albo gdy próbują je realizować. Informacja o prawnej niemożności nabycia zastawionego aktywa albo jego sprzedaży jest wyjątkowo nieprzyjemna. Fakty i prawo są jednak nieubłagane. Skoro transfer takiego aktywa jest prawnie niedopuszczalny, to można zapomnieć o zaspokojeniu się z jego zbycia lub przejęcia na własność jakichkolwiek praw.

Często w takich przypadkach obligatariuszowi pozostaje jedynie rozważanie podniesienia roszczeń odszkodowawczych wobec podmiotów, które zorganizowały taką niefortunną emisję lub administrują takim zastawem. Jednak wtedy, zamiast szybkiego odzyskania zainwestowanych środków mamy długi i trudny proces sądowy.


[1] postanowienie Sądu Najwyższego z dnia 6 października 2010 r., II CSK 209/10, LEX nr 603684

 

Reklama

Konflikt interesów administratora zabezpieczeń dla obligacji

Administrator zabezpieczeń

Zabezpieczenie obligacji zastawem rejestrowym albo hipoteką wymaga ustanowienia administratora zabezpieczeń, który jest ustawowym reprezentantem obligatariuszy w relacjach z emitentem. Działa samodzielnie, ale jego działania odnoszą bezpośredni skutek w przypadku obligatariuszy. Jego podstawowym zadaniem jest ochrona interesów obligatariuszy. Administrator zabezpieczeń kontroluje emitenta, w wypadku problemów interweniuje, a w skrajnych przypadkach – przeprowadza egzekucję z przedmiotu zabezpieczenia.

OLYMPUS DIGITAL CAMERAProblem w tym, że funkcja administratora zabezpieczeń powierzana jest na podstawie umowy zawieranej przez administratora z emitentem. A to oznacza, że tak naprawdę to dłużnik (emitent) wybiera, ustala szczegółowe kompetencje i wynagradza administratora, który z kolei reprezentuje drugą stronę, czyli wierzycieli (obligatariuszy) w sprawach związanych z zadłużeniem emitenta wynikającym z obligacji. W taki układ z zasady wpisany jest konflikt interesów. Można zatem powiedzieć, że zapobieganie powstawaniu dwuznacznych sytuacji konfliktu interesów wyszło ustawodawcy dosłownie połowicznie…

Konflikty interesów administratora hipoteki

Nie każdy podmiot może być administratorem hipoteki właśnie ze względu na konflikt interesów. Administratorem hipoteki nie może być podmiot powiązany z emitentem w taki sposób, który mógłby budzić wątpliwości co do jego bezstronności. Ustawa wymienia całą listę tego typu sytuacji. Oto najistotniejsze z nich:

  • członkowie zarządu lub rady nadzorczej administratora są dłużnikami emitenta;
  • administrator jest wprowadzającym lub oferującym papiery wartościowe emitenta;
  • istnieją silne powiązania personalne administratora z emitentem;
  • administrator podsiada znaczny pakiet akcji lub udziałów emitenta.

Gdy takie sytuacje wystąpią, administrator musi rozwiązać powstały konflikt interesów w ciągu trzydziestu dni. Jeśli mu się to nie uda, emitent powinien rozwiązać umowę z dotychczasowym administratorem i zawrzeć nową umowę z innym podmiotem.

Jak widać, w przypadku administratora hipoteki istnieje ustawowy mechanizm zapobiegania konfliktowi interesów.

Brak problemów etycznych w kontekście administratora zastawu?

Z kolei administratora zastawu nie wiążą żadne ustawowe ograniczenia. Nie ma przepisów dotyczących konfliktu interesów. Stajemy zatem w obliczu sytuacji, w której administrator hipoteki nie może działać w konflikcie interesów, ale administrator zastawu nie jest związany takimi ograniczeniami. W zasadzie identyczne instytucje są więc – bez jakiegokolwiek uzasadnienia – zupełnie odmiennie regulowane. Ustawowy standard przewidziany dla administratora hipoteki nie został rozciągnięty na administratora zastawu.

W przypadku wielu emisji zabezpieczonych zastawem rejestrowym sytuacje, których istnienia wprost zakazują przepisy o administratorze hipoteki, tu są na porządku dziennym. Dopiero kłopoty emitentów z obsługą obligacji obnażają opisane braki regulacji. Dochodzi do sytuacji, gdy na przykład oferujący obligacje, już jako administrator zastawu, staje przed koniecznością prowadzenia w imieniu obligatariuszy egzekucji skierowanej przeciwko swojemu klientowi-emitentowi, od którego wcześniej pobrał pokaźne wynagrodzenie za uplasowanie emisji obligacji na rynku. Taka sytuacja nie jest wprost zakazana przez ustawę, ale gołym okiem widać, że jest co najmniej dwuznaczna. Jeśli w sytuacji istnienia takiego konfliktu interesów administrator zastawu nie działa sprawnie i skutecznie, to obligatariusze mogą próbować dochodzić od niego odszkodowań. Brak ustawowej regulacji powoduje jednak, że jest to znacznie trudniejsze niż dochodzenie roszczeń odszkodowawczych w bliźniaczej sytuacji wobec administratora hipoteki.

Moim zdaniem nie jest to jednak niemożliwe. Działanie administratora zastawu w konflikcie interesów może być uznane za sprzeczne z istotą i naturą samej instytucji administratora zastawu oraz z celem umowy o administrowanie zastawem. Wykazanie tego w ramach procesu cywilnego może być jednak niemałą sztuką. Z niecierpliwością oczekuję na pierwszych śmiałków.