Tagged: pośrednie nabycie akcji

Pośrednie nabycie akcji

Graffiti Heads

W ostatnich dniach ogłoszono przeprowadzenie dwóch transakcji przejęcia dużych spółek giełdowych. Właściciela zmieniła TVN i Echo Investment. Obie transakcje przeprowadzono w podobny sposób, z wykorzystaniem tzw. pośredniego nabycia akcji. W obu przypadkach nabywca kupił udziały (akcje) w podmiocie, który był właścicielem akcji spółki publicznej. Może z tym zastrzeżeniem, że w przypadku TVN mamy do czynienia z bardziej piętrową konstrukcją, gdzie sprzedawane są udziały w spółce N-Vision, która „na etapie rozliczenia Umowy będzie posiadała bezpośrednio i pośrednio, poprzez Polish Television Holding B.V., w przybliżeniu 52,7% wyemitowanych akcji TVN”. Tak czy inaczej za każdym razem przejmujący kupuje nie akcje spółki publicznej, ale udziały (akcje) w spółce niepublicznej, która tylko jest właścicielem akcji spółki publicznej.

Pośrednio i nie

Opisana transakcja może być uznana za tzw. pośrednie nabycie akcji. Pojęcie oznacza uzyskanie statusu podmiotu dominującego w spółce kapitałowej, która jest akcjonariuszem spółki publicznej. Nie jest przy tym konieczne by spółka kapitałowa, posiadająca akcje spółki publicznej była podmiotem dominującym wobec tej spółki publicznej. Wystarczający jest sam fakt posiadania akcji spółki publicznej, niezależnie od wielkości pakietu. Najistotniejsze z punktu widzenia przepisów o wezwaniach jest to, że przy takich transakcjach nie dochodzi do nabycia akcji spółki publicznej. Akcje te nie zmieniają właściciela, gdyż akcjonariuszem spółki publicznej pozostaje cały czas ten sam podmiot. Można powiedzieć, że zmienia się jedynie właściciel akcjonariusza, czyli podmiot dominujący wobec akcjonariusza. Zasadniczo pośrednim nabyciem akcji jest więc przejęcie kontroli nad podmiotem, który jest akcjonariuszem spółki publicznej.

Prawnicy nie byliby sobą, gdyby i w takim przypadku nie mieli wątpliwości. Użycie w ustawowej definicji wydawałoby się niewinnego słowa „oraz” spowodowało, że pojawiły się wątpliwości, które transakcje uznawać za pośrednie nabycie akcji. Dominuje jednak pogląd, że kto przejął kontrolę nad spółką będącą właścicielem akcji spółki publicznej, ten pośrednio nabył jej akcje.

Czy i kiedy wezwanie?

Pośrednie nabycie akcji zostało – dla celów przepisów o znacznych pakietach – zrównane w skutkach z nabyciem bezpośrednim. Idea jest taka by takie same obowiązki (informacja, wezwanie) spoczywały zarówno na tym kto kupił akcje bezpośrednio i stał się akcjonariuszem, jak i tym kto kupił tylko akcjonariusza.

W efekcie, gdy w wyniku pośredniego nabycia akcji doszło do przekroczenia progu 33% lub 66% ogólnej liczby głosów, to podmiot który pośrednio nabył akcje jest obowiązany albo ogłosić wezwanie, albo zbyć akcje w takiej liczbie by zejść poniżej przekroczonego progu. Wezwanie ma objąć akcje  w ilości, która spowoduje, że wzywający osiągnie 66% ogólnej liczby głosów, gdy przekroczył próg 33%, albo 100%, gdy przekroczył próg 66%. Wezwanie będzie więc dotyczyło akcji w ilości brakującej wzywającemu do wskazanych progów. Zarówno w przypadku TVN, jak i Echo Investment wezwania powinny obejmować akcje brakujące do osiągnięcia 66%.

Na realizację wybranej opcji są trzy miesiące, liczone jednak od przekroczenia progu. Najczęściej momentem tym nie jest zawarcie umowy, ale spełnienie zastrzeżonych w niej warunków zawieszających. Najczęstszym, wymaganym przez prawo, jest zgoda właściwych organów antymonopolowych. Najwcześniej z momentem jej wydania dochodzi do przekroczenia progu, co uruchamia zegar odmierzający czas do podjęcia decyzji o ewentualnym wezwaniu.

Konstrukcja pośredniego nabycia akcji nie jest doskonała, ale zmniejszyła możliwości ominięcia ustawowych obowiązków, jakie przed jej wprowadzeniem dawało wykorzystanie wehikułów, w których parkowano akcje. Do ich zupełnego wyeliminowania droga jednak jeszcze daleka.

Wezwania, które nie powinny być tak małe

Po co ogłaszać wezwanie na jedną akcję? Po co uruchamiać kosztowną procedurę angażującą dom maklerski, publiczne ogłoszenia i KNF, by nabyć jedną, bynajmniej nie „złotą” akcję, ale akcję „reprezentującą 0,000051% kapitału zakładowego Spółki oraz uprawniającą do wykonywania 0,000044% ogólnej liczby głosów na walnym zgromadzeniu Spółki”? Wezwanie na akcje Zakładów Chemicznych PERMEDIA S.A., ogłoszone ostatnio przez MW Chemie, jest skrajnym przykładem wykorzystania możliwości, jakie daje wadliwe wprowadzenie rozwiązań europejskich do prawa krajowego.

Obowiązek ogłoszenia wezwania

Wezwania na zapisywanie się na sprzedaż lub zamianę akcji (koszmarna nazwa) to rodzaj oferty, jaką nabywający znaczny pakiet akcji spółki giełdowej inwestor musi złożyć pozostałym akcjonariuszom. Obowiązek ogłoszenia wezwania jest oparty na założeniu, że nowy akcjonariusz, który będzie dysponował znaczącą pozycją w spółce, nie zawsze musi podobać się pozostałym. Ma więc dać im szansę wyjścia ze spółki, czyli po prostu sprzedania akcji. Wprowadzenie takich rozwiązań do prawa krajowego nakazuje dyrektywa w sprawie ofert przejęcia.

W spółce publicznej kontrolę zapewniają pakiety akcji znacznie mniejsze niż w spółce prywatnej. Rozproszenie akcjonariatu i mała aktywność drobnych akcjonariuszy na walnych zgromadzeniach powodują, że dysponowanie pakietem ponad 33% uznaje się za sprawowanie kontroli. Przekroczenie tego progu uruchamia obowiązek ogłoszenia wezwania na wszystkie pozostałe akcje. Tak jest w większości krajów unijnych, ale nie w Polsce, gdzie obowiązek taki powstaje dopiero po przekroczeniu progu 66%.

Pośrednie nabycie akcji

Przepisy dają możliwość przejmowania spółek bez konieczności przeprowadzania kosztownego odkupu akcji pozostałych akcjonariuszy. Wystarczy przejąć pakiet  zbliżony do 66% i nie trzeba nabywać pozostałych akcji (a, co za tym idzie, przede wszystkim płacić). Spółka zostaje przejęta znacznie taniej. Najczęściej wykorzystywany jest mechanizm tzw. pośredniego nabycia akcji. Chodzi po prostu o przejęcie kontroli nad spółką, która posiada akcje spółki publicznej. Najczęściej taka przejmowana spółka nie posiada niczego innego poza odpowiedniej wielkości pakietem akcji spółki publicznej. Mówiąc wprost, jedynym celem przejęcia takiej spółki-wehikułu jest przejęcie kontroli nad posiadanymi przez nią akcjami spółki publicznej.

Transakcje są tak przygotowywane, że nabywający pośrednio akcje przekracza próg 33% głosów, ale nie przekracza progu 66%. Nabywający zobowiązany jest do ogłoszenia wezwania na akcje w liczbie, powodującej osiągnięcie progu 66%. Czasami, jak widać, wystarczy do tego nabycie jednej akcji.

Infected with vector

Skarga SII do Komisji Europejskiej

Od lat z polskimi przepisami ustawy o ofercie walczy Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych. Udało się nawet doprowadzić do powstania projektu nowelizacji ustawy o ofercie. Nie doszło jednak do zmiany polskiego prawa. SII wystąpiło do Komisji Europejskiej ze skargą na Polskę, w której wskazuje na niewłaściwą implementację dyrektywy do polskiego porządku prawnego.

I znowu przeciwko własnemu państwu

Wadliwa implementacja to niewłaściwe wykonanie przez państwo obowiązku harmonizacji prawa krajowego z prawem unijnym. Obywatele, którzy ponieśli szkody, mogą domagać się odszkodowań już bezpośrednio od państwa. Łatwe oczywiście to nie będzie. Póki jednak nie dojdzie do zmiany ustawy o ofercie, póty drobni akcjonariusze mogą zastanawiać się nad szukaniem pocieszenia w kieszeni naszego kraju i już bez emocji czytać, że w wezwaniu na jedną akcję nikt nie był zainteresowany pofatygowaniem się do domu maklerskiego, by ją sprzedać.